2020-07-07 卢平:紧货币宽信用阶段的股市投资机会

文/新浪财经意见领袖专栏作家 卢平

目前正在运行第六个周期,宽货币周期到今年4月份结束,运行了27个月。目前正在运行的是紧货币周期,截至6月已经运行了2个月。重点关注建筑材料、食品饮料、非银金融、医药生物行业。

一、货币信用周期

关于货币信用周期,业内有了比较深入的探讨,本文主要在于逻辑梳理,并结合目前的情况给出投资建议。并把宽货币宽信用的短周期和紧货币宽信用的长周期的收益结合在一起,从逻辑上更好的说明了原有划分法可能妨碍了理解,但不妨碍明白宽信用阶段是股市的大机会。

每轮经济下滑的时候,都是政府向实体放水,其过程体现先货币宽松,目标是信用宽松,但是信用宽松的参与主体涉及到政府、企业和个人,货币宽松和信用宽松两者并不能完全一致或同步。

在经济下滑阶段,政府通常第一步实施货币政策宽松,即宽货币,比如第一次降息降准,这个时点可以定义为政策宽松周期的起点。货币政策的传导有两个结果:宽资金和宽信用。

首先是宽资金。只要央行货币政策放松,立刻就能看到宽资金(今年央行说的流动性合理充裕就是这个意思),即银行间市场资金宽松,利率下行,可以用银行间同业拆解利率或10年期国债到期收益率作为货币宽紧的指标。

宽货币并不立刻能够看到宽信用出现,是否能够宽信用,还要依赖于社会杠杆主体和商业银行的行为,如果不能够顺利传导到实体经济中,就是市场上说的资金空转,脱实向虚。即资金堆积在银行间市场,使得银行间同业拆借利率非常低,前几个月银行间市场就是出于这种状况,之后政府出台各种措施大力要求资金脱虚向实。即从宽货币向宽信用传导。

货币周期

我们以10年期国债到期收益率作为货币宽紧的指标,如果其到期收益率下行,则定义为宽货币,到期收益率上行,则定义为紧货币。我们以到期收益率的峰-峰作为货币周期的划分标准,从2002年以来,货币周期已经走完了完整的5轮周期。一轮完整的货币周期时长平均38个月。其中,宽货币时长平均14个月,紧货币时长平均24个月。

目前正在运行第六个周期,宽货币周期到今年4月份结束,运行了27个月。目前正在运行的是紧货币周期,截至6月已经运行了2个月。资料来源:WIND,北信瑞丰基金资料来源:WIND,北信瑞丰基金

表 1:货币周期划分资料来源:WIND,北信瑞丰基金资料来源:WIND,北信瑞丰基金

信用周期

以社融存量增速作为信用宽紧的指标,社融存量增速上行,则定义为宽信用,社融存量增速下行,则定义为紧信用。

我们以社融存量增速的谷-谷作为信用周期的划分标准,从2002年以来,信用周期已经走完了完整的5个周期, 一轮完整的信用周期时长平均40个月。宽信用时长平均16个月,紧信用时长平均25个月。

目前正在运行第六个周期的宽信用周期,已经运行了17个月。

 资料来源:WIND,北信瑞丰基金

表 2:宽紧信用周期划分资料来源:WIND,北信瑞丰基金资料来源:WIND,北信瑞丰基金

货币信用周期

我们把货币周期和信用周期拟合在一起构建出完整的货币信用周期。根据货币和信用的宽紧,可以得到出四个组合:宽货币宽信用、紧货币宽信用、紧货币紧信用、宽货币紧信用。每轮周期大致依序经历上述四个阶段。2002年以来,我国经历了六轮货币信用周期,货币信用周期每轮平均时长40个月。其中:

?  宽货币宽信用平均时长3个月、

?  紧货币宽信用平均时长13个月、

?  紧货币紧信用平均时长11个月、

?  宽货币紧信用平均时长13个月。

目前正在运行的是紧货币宽信用周期,截止目前运行了2个月。

比较奇怪的是宽货币宽信用周期竟然如此之短,有悖常理。后面去试图解释货币信用周期划分的问题。资料来源:WIND,北信瑞丰基金资料来源:WIND,北信瑞丰基金

表 3:五轮完整的货币信用周期

资料来源:WIND,北信瑞丰基金资料来源:WIND,北信瑞丰基金

二、货币信用周期下的股市机会

1、宽信用才是高收益阶段

我们根据六个货币信用周期的四个阶段,分析了股市的收益率,主要情况如下:

?  宽货币宽信用阶段股市的平均收益率为9.3%,中值为12.3%。

?  紧货币宽信用阶段股市的平均收益率为44.5%,中值为2%。

?  紧货币紧信用阶段股市的平均收益率为-11.7%,中值为-7.4%。

?  宽货币紧信用阶段股市的平均收益率为-7.6%,中值为-8.3%。

总结一下分阶段股市收益情况:

?  如果是宽信用阶段,股市基本上获得正收益,

?  如果是紧信用阶段,股市收益率基本为负。

?  宽货币宽信用阶段,股市正收益相对平均,紧货币宽信用阶段,股市正收益波动幅度较大。

?  如果结合前面说的时长,宽货币宽信用平均只有3个月,紧货币宽信用平均13个月。也就是说真正能够获取高收益的时间段在紧货币宽信用阶段。

表 4:货币信用周期的四个阶段股市收益率比较 资料来源:WIND,北信瑞丰基金 资料来源:WIND,北信瑞丰基金

2、紧货币宽信用为什么成了最好的投资时段了?

正常的逻辑,宽货币宽信用对股市是最好的阶段,而且也应该是能获取高收益的阶段,但是前面统计出来的结果有点与常识不符。我们认为主要的原因如下:

第一个原因:原来的划分法下宽货币宽信用时间段太短,

在经济低迷的时候,政府宽松(宽货币)用力过猛,大量释放流动性,导致利率过低,因此被迫反向操作,让释放的流动性回到合理充裕阶段,前期的低利率有所回升,也就是进入了我们前面分析的紧货币阶段。但是对整个货币市场而言,还是宽货币,只不过比之前过度宽松稍微收紧了一点而已。那么怎么判断收紧的货币仍然处于宽松的阶段,之前业内的共识是国债收益率3.5%以下都处于宽货币状况。也就是我们可以试着以3.5%的国债到期收益率重新划分宽货币和紧货币阶段。这样宽货币的时间段将大大延长。

目前市场正在争论的其实就是这样的阶段:前期货币太多导致极低的利率,近期收紧货币,利率提升,于是市场开始激烈争论货币宽松政策是否退出的问题。

按照新的划分法,宽货币时长延长了6个月,宽货币紧货币时间占比从之前的40%:60%到50%:50%。

?  以国债到期收益率3.5%作为宽紧货币的分界线,则宽货币时长平均21个月,紧货币时长平均20个月。完整周期时长平均40个月。宽紧货币时长大约各占50%。

?  前面的谷-谷划分法,宽货币时长14个月,紧货币时长24个月。完整周期时长38个月。宽货币时长占36%。资料来源:WIND,北信瑞丰基金资料来源:WIND,北信瑞丰基金

表 5:以3.5%作为宽紧货币的分界线

资料来源:WIND,北信瑞丰基金资料来源:WIND,北信瑞丰基金

第二个原因:经济下滑阶段的宽货币宽信用,股市滞后反映

在经济下滑阶段,货币宽松政策已经开始宽松,但是经济仍然处于下滑中,而且股市对未来政策能否扭转经济下的滑充满怀疑,所以股市继续下跌,在货币政策等宽松到一定程度后,市场开始相信经济下滑趋势能够扭转,股市才开始见底反弹。换句话说,最开始的宽松政策对股市无效,因此过往数据反映出来宽货币宽信用阶段股市虽有涨幅,但涨幅没有预期的那么大。

3、调整后的宽货币宽信用阶段是获取高收益的阶段

按照3.5%的划分法,货币信用周期基本上大部分时间就处于两个阶段:宽货币宽信用阶段和紧货币紧信用阶段。其他阶段时间相对较少。但是周期运行的逻辑没有之前的那种划分法通畅,周期的四个阶段不完整且有跳跃。

表 6:按照3.5%划线重新划分货币信用周期

资料来源:WIND,北信瑞丰基金资料来源:WIND,北信瑞丰基金

我们对照峰谷划分和国债到期收益率3.5%两种划分法下股市的收益率,主要目的就是看看宽货币宽信用和紧货币宽信用阶段的收益。

重新测算后,宽货币宽信用阶段股市收益率平均为57.2%,中值为12.2%,远远超过此前划分的宽货币宽信用阶段的收益(均值和中值分别为9.3%和12.3%)和紧货币宽信用阶段的收益(均值和中值分别为44.5%和2%)。从这里可以看到,以3.5%划线的宽货币宽信用阶段获取了大部分紧货币宽信用阶段的收益。

总之,无论按照那种划分法,宽信用阶段都是股市获取高收益的阶段。

三、紧货币宽信用下的行业投资机会

按照之前的划分法,目前进入紧货币宽信用阶段,我们看看有哪些行业值得重点关注和投资。

在过去五轮完整的周期中:

?  有三次跑进前十的行业:建筑材料、食品饮料、非银金融、医药生物、国防军工、家用电器、电子。

第六轮开始两个月了,我们也是选出前十,看看前十中哪些行业与之前的前十重合:

?  六轮中有四次跑进前十的行业:建筑材料、食品饮料、非银金融、医药生物。

?  六轮中有三次跑进前十的行业:汽车、国防军工、家用电器、电子。

综上所述,考虑到经济结构的不断发展演化,近期的权重更大,结论如下:

?  重点关注行业:建筑材料、食品饮料、非银金融、医药生物(4/6),

?  关注行业:汽车、国防军工、家用电器、电子(3/6)。

表 7:六轮货币信用周期中行业表现

2021年1月16日 老齐的知识星球分享:

M1和M2全部回落!金融开始收缩了?

作者:知识星球找老齐的读书圈

昨天,央行公布了12月份的金融数据,这其中有很多数据都出现了明显的变化, 非常值得我们关注。

首先,就是M1,我们也叫做狭义货币供应量,他是反应大家投资和消费意愿的指标,此前几个月一直在上升,11月份已经涨到了10%,而12月只有8.6%,增速一下低了1.4个百分点。还有M2,我们叫做广义货币供应量,用来反应经济活动中一共有多少钱,代表货币的扩张程度,12月的M2是10.1%,也比11月的10.7%,低了0.6个百分点。M1和M2同时收缩,这个确实是一个新变化,只在2020年1月份的时候因为疫情出现过一次,之后就再也没见过。在投资中我们也一直用M1-M2的增速差变化,来跟整个市场的指数做对比,基本上他们是同步反应的,在11月的时候增速差是-0.7%,而这个月又变成了-1.5%,增速差回落了,这个对于股市来说不是一个好消息。

从原因上来看,M1降低主要是因为12月非金融企业活期存款余额增长减少所导致的,上个月是9.9%,这个月是8.5%,很可能有双节的原因,到年底发年终奖让企业活期储蓄增长幅度下降,不过,现在只是一个月的数据,可能有特殊性,所以暂时还不能说明问题,M1在2020年6月份的时候,也出现过一次短暂的回头,从6.8%跌到了6.5%,但是很快7月就又恢复增长到6.9%,我们也知道,6-7月份那波行情是最猛烈的。所以,如果只是短暂下跌,还不足多虑,但如果连续两个月下跌,那么就要小心了。说明消费和投资意愿,可能正在发生变化。所以1月份的数据十分关键。至于M2减少,这个我们认为很正常,本身央行就在压基础货币投放,这个到没什么大惊小怪,毕竟有楼市这个巨大的泡沫在这,央行是不敢放任M2扩张的。M2一涨房价就必涨无疑。所以未来M1涨,M2落是,从而让增速差转正并且扩大,是央行追求的最好的调控效果。

其次,2020年末社会融资规模存量为284.83万亿元,同比增长13.3%。上个月是13.6%。也就是说社融存量已经连续两个月下滑,12月,社会融资规模增量为1.72万亿元,比上年同期少4821亿元,从新增社融数据来看,明显低于市场预期。原因是表外融资下滑、地方债和企业债发行收缩拖累。这块对于股市来说也不是个好消息,说明信用拐点已经出现,宽信用基本进入尾声。虽然不代表股市马上就跌吧,但是起码证明,在后面的行情中,金融周期,已经不再支持行情上涨了。

第三,12月底家庭部门负债增速14.2%,前值14.6%;其中中长期贷款余额增长14.9%,大幅低于前值19.9%,家庭中长贷款,说的基本就是房贷,这块在12月份出现了一个大幅收缩,其实房贷这块,9月已经开始见顶回落,12月是加速回落,那么也就意味着房地产周期很快就会转弱,这个跟我们之前一直给大家做的判断一样,下一步经济的重点,就是居民端去杠杆,会明显压缩各类居民贷款,特别是中长期的房贷,今年已经将房贷纳入到了统一管理当中,额度肯定会缩减,一些中小银行不得不进行收缩。目前还在经济扩张期,各种实体经济贷款还很多,所以还暂时显示不出额度变化,一旦到了下半年过了繁荣之后,各种贷款降低,那么房贷必然额度紧张。所以刚需最好上半年去买房,否则越往后拖,你可能越拿不到贷款了。而投资需求的,就尽量不要买了,未来房贷收缩将是常态,也就是说,接盘的资金会越来越少,而且会向新房倾斜,你的二手房看着挺值钱,挂出去也挺解气,但是真正能出钱接盘的人,少之又少。

综合来看,目前金融周期有变化的趋势,宽信用逐渐进入尾声,虽然不会马上就紧信用,但是十有八九也不会再去扩张了,就好比开车一样,现在虽然没踩急刹车,但是央行那只脚也已经从油门带到了刹车上。货币政策从去年的支持,助推,现在进入放任状态,啥时候开始收紧,我们还要看后两个月的数据,如果M1继续下行,那么也就说明央行真的开始踩刹车了。那么市场将形成,业绩和情绪驱动的做多力量,与信用周期收缩的做空力量的博弈。这时候,聪明的投资者就会开始防守,随时准备跑路。因为业绩和情绪是不断衰减的,而信用周期收缩的做空力量是不断加强的,你不知道哪天他就会超过临界点。所以市场今年大概率会发生从强手到弱手的转化。

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